Рейтинг компании подтвержден на уровне «BB»
Международное агентство Fitch Ratings улучшило прогноз по долгосрочному кредитному рейтингу Uzbekistan Airports со «стабильного» до «позитивного». Сам рейтинг государственного оператора аэропортов Узбекистана подтвержден на уровне «BB».
Решение последовало за аналогичным пересмотром прогноза по суверенному рейтингу Узбекистана. В июне 2026 года Fitch сохранило рейтинг страны на уровне «BB», но изменило прогноз на «позитивный», отметив продвижение структурных реформ, укрепление макроэкономической политики и рост валютных резервов.
Рейтинг Uzbekistan Airports приравнен к суверенному, поскольку компания полностью контролируется государством и играет стратегическую роль в национальной транспортной системе.
Самостоятельный кредитный профиль оператора Fitch оценивает на уровне «bb». Такая оценка отражает монопольное положение на внутреннем рынке, низкую долговую нагрузку, достаточную ликвидность и ожидаемые поступления от инфраструктурных проектов, включая государственно-частные партнерства.
Государство сохраняет контроль над аэропортовой системой
Uzbekistan Airports владеет и управляет гражданскими аэропортами страны. Компания отвечает за эксплуатацию терминалов, взлетно-посадочных полос, аэродромной инфраструктуры и других объектов, необходимых для обслуживания пассажирских и грузовых рейсов.
Единственным акционером компании выступает Министерство экономики и финансов Узбекистана. Ведомство сохраняет решающее влияние на стратегическое и финансовое планирование, крупные инвестиционные проекты и утверждение авиационных тарифов.
Fitch не ожидает изменения формы собственности оператора. Аэропортовая инфраструктура рассматривается как стратегический государственный актив, необходимый для развития туризма, международной торговли, региональной связанности и привлечения инвестиций.
Заменить Uzbekistan Airports в качестве владельца и единого оператора национальной аэропортовой сети было бы сложно. Передача функций другой организации потребовала бы масштабной реструктуризации отрасли, изменения законодательства и создания новой системы управления объектами.
Господдержка остается одним из главных факторов рейтинга
Кредитная оценка компании поддерживается историей прямой финансовой помощи государства.
В период с 2022 по 2024 год из бюджета на капитальные проекты Uzbekistan Airports было направлено 513,5 млрд сумов. Средства использовались для обновления аэродромов, терминалов, инженерных систем и другого оборудования.
Часть обязательств компании также обеспечена государственными гарантиями. На конец 2025 года ими было покрыто около 11,6% старшего долга.
Еще 9,6% приходилось на беспроцентный необеспеченный заем, предоставленный Министерством экономики и финансов. При этом совокупная доля непосредственно гарантированного государством долга оставалась ниже 25%.
Такая структура показывает, что государство готово поддерживать инвестиционные проекты оператора, но не берет на себя все его финансовые обязательства.
Дефолт компании мог бы повлиять на репутацию страны
Uzbekistan Airports пока не выпускала международные облигации и не имеет значительного присутствия на публичном долговом рынке.
Однако Fitch считает, что возможный дефолт компании по обязательствам перед внешними кредиторами мог бы негативно отразиться на репутации правительства Узбекистана.
Проблемы у стратегического государственного предприятия могут повысить стоимость заимствований для других компаний с государственным участием и осложнить им доступ к международному финансированию.
Именно поэтому агентство оценивает вероятность экстренной поддержки Uzbekistan Airports как значительную, даже если конкретные обязательства не обеспечены прямой государственной гарантией.
Для правительства сохранение платежеспособности аэропортового оператора важно не только с транспортной, но и с финансовой точки зрения.
Монополия снижает конкурентные риски
Одним из основных преимуществ Uzbekistan Airports является отсутствие прямой конкуренции на внутреннем рынке.
Компания контролирует национальную аэропортовую инфраструктуру и получает доходы от обслуживания пассажирских и грузовых перевозчиков, наземных операций, предоставления терминальных мощностей и других авиационных услуг.
Такое положение обеспечивает стабильную базу для формирования выручки. Авиакомпании, выполняющие рейсы в Узбекистан, не могут полностью отказаться от услуг оператора или перенести обслуживание в конкурирующий аэропорт внутри того же города.
Однако монополия не устраняет всех рисков. Доходы Uzbekistan Airports тесно связаны с состоянием национальной экономики, туристическим потоком и политикой авиакомпаний.
При снижении спроса на перелеты или сокращении международной маршрутной сети заменить выпадающий трафик за счет другого рынка будет сложно.
Пассажиропоток продолжает быстро расти
Fitch положительно оценивает перспективы узбекского авиационного рынка.
Росту пассажиропотока способствуют развитие туризма, увеличение деловой активности, расширение маршрутных сетей и улучшение макроэкономической ситуации.
Узбекистан последовательно упрощает визовые правила, продвигает исторические города как туристические направления и развивает авиасообщение с Европой, Азией и Ближним Востоком.
Увеличивается и роль авиации в грузовой логистике. Ранее K2Cargo.News сообщал, что объем воздушных грузоперевозок в Узбекистане вырос на 70% в начале 2026 года. Расширение грузового сегмента способно повысить загрузку аэропортов и создать дополнительный спрос на складские, таможенные и наземные услуги.
Однако рост физического трафика не всегда автоматически приводит к пропорциональному улучшению финансовых результатов. Итоговая выручка зависит от тарифов, структуры пассажиропотока и способности аэропортов зарабатывать на дополнительных услугах.
Основные доходы зависят от авиационных услуг
Слабым местом Uzbekistan Airports остается высокая концентрация выручки в авиационном сегменте.
Доходы от торговли, аренды, парковок, общественного питания, рекламы и других неавиационных сервисов составляют менее 7% общей выручки.
Это значительно ниже показателей крупных международных аэропортовых групп. Например, коммерческие доходы испанской Aena в 2025 году достигали около 31% выручки, а у мексиканской группы OMA — примерно 25%.
Разница показывает, что аэропорты Узбекистана пока в ограниченной степени используют коммерческий потенциал пассажирского потока.
В развитых авиационных хабах магазины, рестораны, гостиницы, парковки, аренда помещений и реклама позволяют оператору снижать зависимость от сборов, уплачиваемых авиакомпаниями.
Для Uzbekistan Airports увеличение неавиационной выручки может стать одним из главных источников будущего роста.
Аэропортам необходимо развивать коммерческие пространства
Модернизация терминалов создает возможность изменить структуру доходов.
Дополнительные торговые площади, рестораны, бизнес-залы, гостиничные сервисы, парковки и цифровые услуги способны увеличить среднюю выручку на одного пассажира.
Особое значение имеет качество организации пространства. Рост коммерческих доходов зависит не только от количества магазинов, но и от расположения зон досмотра, времени пребывания пассажиров в терминале и структуры маршрутной сети.
Транзитный пассажир обычно проводит в аэропорту больше времени, чем человек, прилетающий в конечный пункт назначения. Поэтому развитие хабовой модели может одновременно повысить пассажиропоток и спрос на неавиационные услуги.
Пока доля транзитных перевозок в Узбекистане остается небольшой, коммерческий потенциал аэропортов используется не полностью.
Выручка распределена между несколькими авиакомпаниями
Крупнейшим клиентом Uzbekistan Airports в 2025 году была национальная авиакомпания Uzbekistan Airways. На нее пришлось около 10% выручки оператора.
Turkish Airlines обеспечила примерно 7%, а грузовая авиакомпания Maersk Air — около 6%.
Несмотря на заметную роль отдельных перевозчиков, ни один клиент не формирует критически высокую долю доходов. Это снижает риск резкого финансового ухудшения в случае ухода одной авиакомпании.
Одновременно значительная часть общего пассажиропотока зависит от местных перевозчиков. В 2025 году на авиакомпании-резиденты пришлось около 68% пассажиров.
Такая структура делает Uzbekistan Airports чувствительной к состоянию национальной авиационной отрасли и решениям правительства в отношении внутренних тарифов.
Государственное регулирование ограничивает тарифную свободу
Тарифы на обслуживание узбекских авиакомпаний устанавливаются в национальной валюте Министерством экономики и финансов на основании предложений Uzbekistan Airports.
Fitch указывает на отсутствие четкой и полностью предсказуемой регуляторной системы, которая автоматически учитывала бы инфляцию, инвестиционные потребности и изменение операционных расходов.
В результате тарифы могут определяться не только коммерческими расчетами, но и государственными приоритетами.
Правительство может стремиться удерживать аэропортовые сборы на более низком уровне для поддержки национальных авиакомпаний, снижения стоимости билетов или стимулирования маршрутной сети.
Для аэропортового оператора это создает риск того, что увеличение затрат не будет своевременно компенсироваться ростом тарифов.
Низкие тарифы могут поддерживать рынок, но сдерживать инвестиции
Умеренные аэропортовые сборы способны помочь перевозчикам открывать новые направления и сохранять доступные цены для пассажиров.
Однако продолжительное удержание тарифов ниже экономически обоснованного уровня ограничивает возможности оператора финансировать модернизацию за счет собственных доходов.
В таком случае возрастает зависимость от бюджетных средств, государственных гарантий и внешних кредитных линий.
Для устойчивого развития необходим баланс между интересами авиакомпаний, пассажиров и владельца инфраструктуры.
Тарифная система должна обеспечивать приемлемую стоимость обслуживания, но одновременно позволять аэропортам ремонтировать взлетно-посадочные полосы, расширять терминалы и внедрять современное оборудование.
Отсутствие прозрачного механизма индексации остается одним из главных ограничений самостоятельного кредитного профиля Uzbekistan Airports.
Компания модернизирует аэропорт Ташкента
Uzbekistan Airports реализует программу расширения пропускной способности международного аэропорта Ташкента.
Столичный аэропорт является крупнейшими воздушными воротами страны и принимает основную часть международных пассажирских и грузовых рейсов.
Существующая инфраструктура испытывает растущую нагрузку. Увеличение количества рейсов требует дополнительных стоек регистрации, зон досмотра, выходов на посадку, багажных систем и перронных площадей.
Модернизация должна повысить пропускную способность и улучшить качество обслуживания. Одновременно обновленный терминал позволит создать новые коммерческие зоны и увеличить неавиационные доходы.
Успех программы будет зависеть от того, насколько быстро рост мощностей приведет к расширению маршрутной сети и увеличению расходов пассажиров внутри аэропорта.
Региональные аэропорты могут перейти под управление частных партнеров
Компания рассматривает привлечение инвесторов для модернизации аэропортов Бухары, Намангана и Ургенча в рамках государственно-частного партнерства.
Такие проекты позволяют разделить расходы и риски между государством и частным оператором.
Инвестор может финансировать строительство или реконструкцию терминала, внедрять коммерческую модель и участвовать в управлении объектом. Uzbekistan Airports при этом получает платежи или другие доходы, предусмотренные соглашением.
Для Бухары и Ургенча развитие инфраструктуры особенно важно из-за туристического значения регионов. Наманган способен обслуживать растущий пассажиропоток Ферганской долины и расширять международные связи.
Fitch считает поступления от проектов ГЧП одним из факторов, поддерживающих самостоятельный кредитный профиль компании.
Гибкая инвестиционная программа снижает долговые риски
Значительная часть запланированных капитальных расходов пока не закреплена окончательными контрактами.
Это дает Uzbekistan Airports возможность сокращать, переносить или поэтапно реализовывать проекты при ухудшении рыночных условий.
Гибкость инвестиционной программы считается положительным фактором для кредитного качества. Компания не обязана одновременно финансировать все заявленные проекты и может соотносить расходы с фактическим ростом пассажиропотока.
Основными источниками финансирования остаются собственные денежные потоки и открытые кредитные линии.
Такой подход позволяет ограничивать рост долга, однако может приводить к более медленному расширению аэропортовых мощностей.
Долговая нагрузка остается низкой
Fitch положительно оценивает финансовую структуру Uzbekistan Airports.
Долг компании состоит преимущественно из обеспеченных и необеспеченных амортизируемых кредитов. Постепенное погашение таких обязательств снижает риск крупной единовременной выплаты.
На конец 2025 года оператор располагал денежными средствами в размере 393 млрд сумов.
Кроме того, компания имела невыбранные долгосрочные кредитные линии на $23 млн и 25,9 млн евро. Эти средства предназначены прежде всего для будущих капитальных расходов.
Наличие ликвидности и доступного финансирования дает возможность продолжать инвестиции без резкого увеличения краткосрочных заимствований.
Валютный долг создает дополнительную уязвимость
Несмотря на умеренный объем обязательств, структура долга несет валютные риски.
Часть кредитов номинирована в долларах США, евро и японских иенах, тогда как значительная доля доходов формируется в узбекских сумах.
При ослаблении национальной валюты сумма выплат по зарубежным займам в пересчете на сумы увеличивается.
Компания может частично компенсировать риск доходами, привязанными к иностранной валюте, однако полный естественный хедж отсутствует.
Особенно чувствительными могут стать периоды одновременного снижения курса сума и роста капитальных расходов.
Для снижения рисков оператору необходимо расширять валютную выручку, фиксировать курсы в финансовых контрактах или использовать инструменты хеджирования.
Плавающие ставки могут увеличить расходы
Около 20% долга с плавающей процентной ставкой на конец 2025 года не было защищено от ее изменения.
Если международные процентные ставки вырастут, обслуживание таких кредитов станет дороже.
Пока низкая долговая нагрузка позволяет компании выдерживать подобные колебания без существенного давления на ликвидность.
Однако риск может увеличиться при одновременном привлечении новых займов для модернизации нескольких аэропортов.
Uzbekistan Airports необходимо сопоставлять сроки кредитов, валюту обязательств и ожидаемые денежные потоки от каждого инвестиционного проекта.
Исключение Ташкента из режима открытого неба вызывает споры
Отдельным фактором развития авиационного рынка остается регулирование доступа иностранных перевозчиков.
Представитель аэропорта Инчхон Ли Сан Ён ранее отмечал, что исключение Ташкента из режима открытого неба защищает Uzbekistan Airways от прямой конкуренции.
С одной стороны, такая политика поддерживает национального перевозчика и позволяет ему сохранять позиции на наиболее прибыльных направлениях.
С другой стороны, ограничение доступа иностранных авиакомпаний может сдерживать увеличение количества рейсов, конкуренцию и транзитный пассажиропоток.
Для Uzbekistan Airports более открытый рынок способен означать рост загрузки терминалов и доходов. Однако интересы оператора аэропортов не всегда полностью совпадают с интересами национальной авиакомпании.
Транзит составляет лишь небольшую часть перевозок
По оценке Boston Consulting Group, доля транзитного трафика в Узбекистане составляет около 3%.
Это показывает, что большинство пассажиров начинают или завершают поездку внутри страны, а Ташкент пока не выполняет функцию крупного международного пересадочного центра.
Географическое положение Узбекистана позволяет претендовать на роль хаба между Европой и Азией. Страна находится рядом с маршрутами, связывающими Китай, Южную Азию, Кавказ, Ближний Восток и европейские рынки.
Однако одного выгодного расположения недостаточно.
Для развития хаба необходимы удобные волны прилетов и вылетов, короткое время пересадки, конкурентные тарифы, современный терминал и широкая сеть международных направлений.
Соседние страны также расширяют аэропорты
Хабовый статус Ташкента не гарантирован, поскольку государства Центральной Азии и Кавказа активно развивают собственную авиационную инфраструктуру.
Аэропорты Алматы, Астаны, Баку, Тбилиси и других городов расширяют терминалы, привлекают новые авиакомпании и усиливают транзитные возможности.
Пассажир и перевозчик выбирают не только географически короткий маршрут. Важны стоимость, удобство пересадки, качество обслуживания, расписание и надежность аэропорта.
Если модернизация Ташкента будет проходить медленно, часть потенциального транзитного потока может закрепиться за конкурирующими хабами.
Поэтому инвестиционные решения Uzbekistan Airports имеют значение не только для внутреннего рынка, но и для позиции страны в региональной авиационной системе.
Рост грузовой авиации создает новые возможности
Развитие воздушных грузоперевозок может стать отдельным источником дохода для аэропортового оператора.
Uzbekistan Airports получает поступления от посадки и обслуживания грузовых самолетов, обработки грузов, использования складской инфраструктуры и наземных операций.
Присутствие Maersk Air среди крупнейших клиентов показывает растущую роль международной грузовой авиации в структуре бизнеса компании.
Для дальнейшего развития необходимы современные грузовые терминалы, зоны температурного хранения, эффективное таможенное оформление и удобные автомобильные подъезды.
Узбекистан может использовать центральное положение для организации перевозок между Китаем, Южной Азией, Европой и Ближним Востоком.
Однако конкуренция в этом сегменте высока, а грузовые операторы легко перераспределяют рейсы между аэропортами при изменении тарифов или качества обслуживания.
Позитивный прогноз не означает автоматического повышения рейтинга
Изменение прогноза показывает, что Fitch видит возможность повышения рейтинга Uzbekistan Airports в среднесрочной перспективе.
Однако это не означает, что рейтинг обязательно будет улучшен.
Ключевым условием остается повышение суверенного рейтинга Узбекистана при сохранении устойчивого самостоятельного кредитного профиля компании.
Uzbekistan Airports также потребуется удерживать низкую долговую нагрузку, поддерживать ликвидность и осторожно реализовывать инвестиционную программу.
Ухудшение положения государства, резкий рост долга или снижение операционных показателей могут привести к возврату прогноза к «стабильному» либо к негативному рейтинговому действию.
Компания остается зависимой от государственных решений
Кредитный профиль Uzbekistan Airports сочетает сильные и противоречивые факторы.
Государственная собственность обеспечивает поддержку, доступ к бюджетному финансированию и высокий уровень стратегической значимости.
Одновременно влияние правительства ограничивает коммерческую самостоятельность оператора, особенно при установлении тарифов для местных авиакомпаний.
Монопольное положение защищает компанию от прямой конкуренции, но концентрация на одном национальном рынке повышает зависимость от внутренней экономики.
Низкий долг снижает финансовые риски, однако валютная структура обязательств создает чувствительность к обменным курсам.
Главным резервом роста остаются коммерческие доходы
Для долгосрочного укрепления финансовой устойчивости Uzbekistan Airports необходимо диверсифицировать источники выручки.
Доля неавиационных доходов менее 7% оставляет значительный потенциал для развития торговли, общественного питания, аренды, парковок, гостиничных услуг и рекламы.
Такие поступления меньше зависят от регулируемых тарифов и позволяют аэропорту получать больше дохода при существующем пассажиропотоке.
Модернизация Ташкента и привлечение частных партнеров в региональные аэропорты могут ускорить коммерческое развитие.
Если проекты одновременно увеличат пропускную способность, транзитный трафик и расходы пассажиров, самостоятельный кредитный профиль компании станет более устойчивым.
Fitch видит возможность дальнейшего улучшения
Позитивный прогноз отражает сочетание господдержки, низкого долга и растущего авиационного рынка.
Uzbekistan Airports занимает уникальное положение: компания контролирует всю аэропортовую сеть страны, располагает достаточной ликвидностью и может гибко корректировать капитальные расходы.
Основными рисками остаются регулируемые тарифы, высокая зависимость от авиационных доходов, ограниченная доля коммерческих услуг и валютные обязательства.
Дальнейшая динамика рейтинга будет зависеть от суверенной оценки Узбекистана, темпов модернизации аэропортов и способности оператора превратить рост пассажиропотока в устойчивое увеличение доходов.
Читайте также: Объем авиаперевозок грузов в Узбекистане вырос на 70%
